第10版(财税金融)
专栏：
积极有序发展直接融资
中国人民银行调查统计司
近年来，随着投融资体制改革和企业股份制改造的推进，企业融资结构发生了较大的变化，直接融资得到一定发展。但与经济发展水平和市场发育程度相比，企业直接融资的规模仍然偏小，发展仍然滞后。为了准确了解企业直接融资的现状，弄清影响和制约企业直接融资发展的原因，最近中国人民银行调查统计司对企业直接融资发展的有关情况作了研究，并组织部分省市分行对辖区内较典型的直接融资企业进行了重点调查。现将调查研究结果择要发表如下，以供读者参考。——编者
包括股票、债券、银行承兑票据在内的企业直接融资比重从一九九五年的百分之十二，上升到一九九七年的百分之二十三。直接融资已成为——
企业筹资的重要通道
近两年，在企业融资结构中，直接融资所占比重不断提高。包括股票、债券、银行承兑票据在内的企业直接融资在企业融资新增额中所占比重由1995年的12％上升到1997年的23％，提高了11个百分点，其中股票融资增加了7．4个百分点。
除了人们较为熟悉的上市发行股票和公开发行债券筹资外，近年来，规范的票据融资（主要是银行承兑汇票）取得了较快的发展。随着国家“抓大放小”政策的实施，企业内部职工入股和集资成为许多“改制”的中小企业所认同的融资方式。此外，融资租赁、资产置换等新的融资方式也开始出现。且直接融资规模越来越大，增长较快。1995至1997年，包括股票、债券、票据在内的企业直接融资规模分别为1378亿元、2318亿元、3395亿元，1996年和1997年分别较上年增长68．2％和46．5％。其中，（1）企业上市发行股票筹资发展迅速。1995年全国上市企业发行股票筹集资金150亿元，1996年和1997年则分别达425亿元和1285亿元，筹资额以2倍左右的速度增长。（2）企业债券融资在规范中保持平稳的发展态势。1995年到1997年，企业发行债券融资总额分别为216亿元、268亿元和250亿元左右。（3）企业票据融资规模越来越大。1995至1997年，商业汇票年度发生额分别为2424亿元、3890亿元和4600亿元，扣除银行贴现额，企业间票据融资额分别为1012亿元、1625亿元和1860亿元。
此外，“改制”企业内部职工入股筹资规模较大，企业内部职工集资较为普遍，但这部分目前没有统计。从调查情况看，就单个企业来说，职工入股或集资额都不大，但由于量多面广，估计总规模不会太小。1997年，青岛市“改制”企业内部职工集资和入股筹集资金达12亿元；辽宁省近80％的企业实行了内部集资，筹集了大量资金。
证券市场规模仍然偏小，企业资金来源过分依赖银行贷款，居民金融资产结构单一。与经济发展水平相比，直接融资——
发展仍显滞后
与经济发展水平和市场发育程度相比，直接融资发展仍显滞后，主要表现在：
——证券市场规模仍然偏小，市场发育亦不完善。1997年，我国证券（包括股票、国债、企业债券、银行承兑汇票）市值余额与GDP的比例为35％左右。与国外不同的是，我国上市企业的股份大多包括国家股、法人股和社会公众股，但只有社会公众股才能上市交易，具有直接融资的性质；绝大多数国债和企业债券不能在证券交易所进行交易流通；商业汇票流通市场尚未形成。若扣除不能上市交易的部分，我国证券市场流通市值与GDP的比例不足10％。1996年，一些发达国家如美国、日本、德国，其证券流通市值与同期GDP的比例分别为244％、178％、133％；一些发展中国家如印度、泰国、巴西等，其证券流通市值与同期GDP的比例也高达93％、114％、67％。
——企业资金来源过分依赖银行贷款。从企业新增融资构成看，银行贷款是企业最主要的资金来源，1995年所占比重为88．4％，近两年虽有所下降，但仍在80％左右；企业通过发行证券等直接融资方式所筹资金占比，即使在股票市场发展最快的1997年也只有23％，在企业融资余额中占比就更小了。80年代以来，企业的对外融资（余额）中，直接融资所占比重，美国在50％左右，日本在30％以上，印尼、印度、韩国也保持在30％左右。不论是与发达国家相比，还是与一些发展中国家相比，我国企业直接融资占其对外融资总额的比重都偏低。我国企业资金来源过分依赖银行贷款，融资结构不合理，导致其资产负债率过高。
——居民金融资产主要是银行存款，结构单一。从构成上看，我国居民的金融资产中，银行储蓄占绝大部分，而且有价证券和其他金融资产所占的比例很小。据初步测算，1997年，我国城镇居民的金融资产总额中，银行存款占80％以上，有价证券为10％左右，手持现金和其他金融资产不足10％；而发达国家居民金融资产结构大体为“三三制”，即银行存款、有价证券、其他资产等各占1／3。如1993年末，韩国居民金融资产中，银行存款占40％，有价证券占43％，保险等其他资产占17％；1994年末，美国居民金融资产结构中，银行存款、有价证券、保险等其他资产所占比重分别为9％、63％和28％。
障碍在哪里
企业经济效益差、上市公司资金运作效率低、利润分配不规范、市场法律体系不完善等因素制约了企业直接融资的发展
从内因看，资产经营效益低下、经营管理行为不规范、信用差，是制约企业直接融资发展最根本的原因。
企业经济效益差是影响直接融资发展和投资者信心的最大障碍。财政部统计的4万户国有工业企业亏损面1995年为33％，1996年为38％，而1997年10月则上升到50．9％，半数以上的企业财务状况达不到有关规定，不符合进行直接融资的条件。从人民银行统计的5000户工业企业有关指标看，其财务状况呈不断恶化的趋势。企业资产增值能力差，盈利水平远低于同期一年期银行储蓄存款利率水平，对投资者缺乏吸引力。
上市公司资金运作效率低、利润分配行为不规范也影响直接融资的扩大与发展。1997年770多家上市公司中，只有514家有募集资金使用情况说明，其中，120家投资项目发生变动，164家公司未按计划进度进行投资；一些企业在筹集到巨额资金后由于无明确投资意向和计划，或盲目扩张，或违规投资，或干脆存入银行。如湖北某公司，1997年增资扩股所筹的1000多万元资金，半年后仍全部存在银行；湖南某股份公司1997年末在银行的存款高达2亿多元。企业利用直接融资所筹集的资金没有充分发挥应有的效益，影响了企业的经济效益。1997年，770多家上市公司平均净资产收益率为10．15％，其中近200家约26％的上市公司净资产收益率低于10％；亏损和微利（每股收益小于或等于0．05元）企业占上市公司总数的11．8％。许多上市企业净资产收益率达不到管理部门规定10％的水平，丧失了增资配股权，失去了在股票市场上进一步融资的机会。
在已披露1997年年报的770家上市公司中，有近半数的公司不向投资者分配红利，其中包括一些经营业绩较好的公司。如山东某股份公司，1997年每股收益0．9元，未分配利润和资本公积金达2．65亿元，其1997年分红派息方案为不分配；某股份公司，1997年每股收益为0．63元，净利润5．03亿元，未分配利润和资本公积金累计达36．1亿元，该公司1997年也不向投资者分配红利。一些公司虽分配红利，但给投资者的回报很少。如湖北某股份公司，1997年每股收益0．46元，但其分红派息方案却是每10股派现金红利0．2元（含税）。上市公司的利润分配行为缺乏必要的约束，投资者的权益得不到应有的保障，挫伤了投资者进一步投资的积极性。
当前，企业相互拖欠呈蔓延之势，这种状况在企业间接融资和直接融资行为中都有不同程度的表现。企业把发行股票视为“圈钱”方式，在770家上市公司中有280家不给投资者分配红利和转配股，投资者得不到应有的回报。一些企业债券到期难以兑付，有的企业债券到期甚至不予兑付，如辽宁省1997年末到期债券总额达38亿元，有80％的债券无偿债来源。这些现象严重扭曲了社会信用关系，给公众投资增加了后顾之忧，影响了投资的积极性。另一方面，商业信誉低，信用意识淡薄，也直接影响了企业之间票据融资的发展。目前，我国商业承兑汇票一直发展不起来，其主要原因是企业间缺乏信任。
从外部因素看，政府宏观管理上存在的一些诸如规模管制、行政分配、手续繁琐等制度原因，同样妨碍着企业直接融资规模的扩大。
此外，我国证券市场还十分年轻，目前存在的市场法律体系不完善，市场规则不健全；投资主体不成熟，投资行为不规范；投资工具匮乏，中介机构不健全；市场结构不合理，市场分割严重等问题也制约了企业直接融资的发展。
（附图表）
第10版(财税金融)
专栏：财金短波
财金短波
工行与美进出口银行加强合作
本报讯 7月24日，中国工商银行与美国进出口银行签署了项目融资业务合作谅解备忘录，旨在进一步加强今后两行在有限追索项目融资和出口信贷等领域的业务合作。美国进出口银行成立于1934年，是专门为本国商品和劳务出口提供贷款或担保的独立的政府机构。1995年以来，中国工商银行和美国进出口银行的业务合作日益得到加深和扩大。美国进出口银行先后为我国的国际、东方、南方、西南、北方、云南、新疆和山东等八家航空公司提供了融资担保，中国工商银行为此向美国进出口银行提供了全额反担保。（心真）
邯郸工行倾力服务地方经济
本报讯 截至今年6月末，中国工商银行河北省邯郸市分行各项贷款达97亿元，其中今年新增3．8亿元，重点支持了邯钢、峰峰矿务局、电业、邮电、交通等国有大中型企业和基础设施建设。上半年，全市64户重点企业在该行扶植下，产值比去年同期增加了15％，帮扶3户企业走出了经营困境，盘活存量资产3500万元。（柳世明）
江西工行支持企业恢复生产
本报讯 面对百年未遇的特大洪水，中国工商银行江西省分行各级行处坚持保开门、保支付，支持企业恢复生产。洪灾发生后，工行江西省各级行处和企业一道共商抗灾自救、发展生产的对策。据不完全统计，救灾期间，该行发放救灾专项贷款2．8亿元，办理银行承兑汇票4．1亿元。（周理琛 邱惠祥）
第10版(财税金融)
专栏：
提高直接融资比重
建议：规范直接融资行为；积极培育机构投资者；优先安排基础设施产业、高科技及农业等企业上市发行股票；鼓励地方发行中长期债券筹集市政建设资金。
随着投融资体制改革和企业股份制改造的进行，企业直接融资必将得到较快的发展。在以间接融资为主的前提下，积极发展直接融资，不断提高直接融资的比重，不仅是实现宏观调控目标的关键，也是防范和化解金融风险、提高经济增长质量的关键。我们建议：
一、规范直接融资行为，促进直接融资市场健康发展。首先，应加快直接融资相关的法制建设。应尽快出台有关法律法规，明确融资者、中介机构、投资者等市场各方的权利义务，规范融资者和中介服务机构的经营行为，保护投资者合法的权益。其次，加强对直接融资企业的规范管理。企业作为直接融资的主体，其行为的规范与否直接关系到融资市场能否健康发展。要严格企业的信息披露，规范企业的利润分配行为。第三，要加大监管和执法的力度，严肃查处违法、违规、欺诈等行为，净化市场环境，保护投资者的积极性。通过制定和执行严格有序的市场规则，保证直接融资市场的长期稳定发展。
二、积极培育机构投资者。一是在规范和严格管理的前提下，可允许保险公司、社会保障基金等机构进入证券市场；其次，加快证券投资基金的设立，以吸引更多的居民进行证券投资，加快储蓄向投资的转化。
三、合理配置融资额度资源，充分体现国家的产业政策。在股票发行登记制的实行还缺乏一定条件的情况下，应优先安排能源、交通等基础设施产业、高科技以及农业等企业上市发行股票、债券筹集资金，并在融资规模上予以倾斜。与此同时，应积极为发行登记制的实行创造条件。
四、鼓励地方发行中长期债券筹集市政建设资金。在基础设施项目法人化的前提下，允许项目法人通过发行中长期市政建设债券筹集资金，以项目未来的收益和适当的财政贴息为还本付息保证；适当设立一些区域性的“场外”交易市场，允许债券在本区域内上市流通转让。
五、合理引导和规范中小企业的内部集资和入股。在当前的经济背景下，中小企业的内部集资和入股有存在的必要性，但不能使之处于无序自发的发展状态，要进行规范和引导。对中小企业发行债券和股票，可考虑实行发行登记制；在严格信息披露的前提下，可允许其在本区内的“场外”市场进行交易流通；在规定的年限内，企业的经济效益指标能达到有关规定，则可允许其进入全国性的市场进行交易；即使因效益不好出现金融风险，也可将其控制在辖区的较小范围内。
六、在规范的前提下加快商业票据业务的发展。稳步发展银行承兑汇票，逐步试行商业承兑汇票，分散票据风险，促进商业信用票据化；有步骤地建立区域性和全国性的票据市场，提高票据的流动性。
七、加快产业投资基金的设立。应根据国家的产业政策，设立一些产业投资基金，尤其是风险投资基金。将所筹集的资金，用于高新技术的开发利用和企业的技术改造，以促进产业的升级，培育新的经济增长点。